研究債券投資,是為了把握債券資產(chǎn)的價格波動。受篇幅所限,我們著重介紹“自上而下”的投資分析方法,其最關鍵的兩個要素是:1)久期,即按照現(xiàn)金流加權的債券期限,久期會放大債券價格波動,是債券的“天然杠桿”;2)債券評級,其不但決定了該債券的相對收益率中樞,也決定了不同時期投資者對該債券的偏好。
“久期攻防”,指根據(jù)經(jīng)濟周期和資金面調(diào)整債券資產(chǎn)久期。債券收益率與整體利率水平關聯(lián)度很高,而貨幣政策往往是逆周期的,所以債券價格走勢與經(jīng)濟周期形成對沖。經(jīng)濟增速放緩時加大長期限債券的配置,使較長的“天然杠桿”配合利率中樞下行,投資者將獲得更多的資本利得。此外,由于短期限債券的收益率與資金利率具有較強的一致性,資金面及其預期的改善與惡化引導著短期債券投資的擴大與縮減。
“評級輪動”,指根據(jù)利差水平輪動投資不同評級債券。在典型的債券牛市行情初期,國債、金融債等利率債券收益率首先出現(xiàn)快速下行,信用債券的信用利差擴大。隨著高評級債券的相對“收益-風險比”提高,信用利差開始“均值回歸”。作為第三階段的高評級和高收益?zhèn)钭儎右嗳弧?/p>
綜合“久期攻防”和“評級輪動”,人們發(fā)展出了很多種組合策略。例如,在經(jīng)濟下行初期,側重配置長久期高等級信用債;在經(jīng)濟反彈及上行時期,配置短久期高收益?zhèn)?;捕捉收益率曲線形變而配置曲線陡峭端,即所謂“騎乘策略”,等等。
相較于個人投資者,機構投資者在債券投資中享有很多優(yōu)勢。首先,后者可以進行杠桿化操作、放大債券投資收益,還可以進入產(chǎn)品最豐富、流動性最好的銀行間債券市場。其次,債券投資適合大資金運作,個人投資分散風險相對困難。第三,發(fā)現(xiàn)債市的投資機會需要強大的投研力量。最后也可能最重要的是:人們的預期總在變化。巴魯克說:“真正在股票市場振蕩中起作用的,不是事件本身,而是人類對事件的反應?!眰顿Y要求綜合把握各方面信息,這正是專業(yè)投資者的職責所在。從歷史上看來,一家業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、投研實力強的基金公司所管理的債券型基金,是個人債券投資者明智的選擇。